編者按
隨著我國水環(huán)境治理政策的陸續(xù)出臺和水務市場的逐漸深入拓展，行業(yè)結構正在發(fā)生重大變化。近年來，“并購”成為水務市場的“熱詞”之一。水務企業(yè)在并購過程中有何特點？并購估值中有什么新方法被應用？對此，本報特約請專業(yè)人士逐一盤點。
根據公開信息統(tǒng)計分析，2013年披露的涉及水務公司的并購案例總共13起，總交易金額超過50億元人民幣。
其中以北控水務為最大收購方，共5起收購案例，其中一起為跨境交易，總交易金額近40億元人民幣。其次是國中水務，共有3起收購案例，其中2起為跨境交易，總交易金額近7億人民幣。
上述兩家企業(yè)在收購戰(zhàn)略上大相徑庭，前者在國內一年之內收獲78個水務項目（包括供水和污水處理），總計370萬噸運營規(guī)模，其中供水106萬噸，污水處理264萬噸，覆蓋山東、江蘇、浙江、廣東、福建、北京、河北、山西等地，在國外以近億歐元拿下威立雅位于葡萄牙的水處理商。
后者則更偏向于技術型的中小型企業(yè)，丹麥的BioKube和瑞典的Josab都是主營水處理設備的技術型公司，其收購的北京天地人也是滲濾液領域僅次于維爾利的行業(yè)領先者，具有一定的經驗與技術積累。
水務行業(yè)并購適用怎樣的估值模式？
對水務項目的收購離不開對未來水價的判斷及預測，額外對價條款較適合
值得注意的是，在北控收購實康水務6個項目的協(xié)議中加入了Earnout機制，即根據收購后標的企業(yè)經營表現(xiàn)的額外對價條款。
此類條款能夠很大程度地解決雙方對未來風險判斷的不一致，但當收購方并不占強勢地位，甚至處在較弱勢地位時，此類條款往往無法被出售方接受。
不過，我們仍然認為Earnout原則非常適合水務行業(yè)并購中的估值談判。眾所周知，對水務項目的收購離不開對未來水價的判斷及預測，國內水價偏低雖已是不爭的事實，即使在PPP（公私協(xié)作）協(xié)議中約定漲價，各地政府也可能出于各種原因拖延甚至不作為，使得社會資本蒙受損失，但又不得不打碎牙齒往肚里咽。
因此在水務并購的估值談判中，對于未來水費調價機制就成了買賣雙方最糾結的地方。
在幾乎所有并購項目估值中，基于未來現(xiàn)金流折現(xiàn)的收益法都是最廣為接受的方法，水務項目亦是如此。
而水費的調整則直接體現(xiàn)在現(xiàn)金流預測中，因此用敏感性分析就能夠非常容易地得出，不同調價周期和調價幅度對項目股權價值的影響（其他假設條件均不變的情況下）。
當然，敏感性分析只是一個簡易工具，能讓買賣雙方一目了然調價帶來的價值變化，但最終Earnout條款如何設定，則是雙方博弈的結果，難以完全按照模型來制定。
重資產集團繼續(xù)跑馬圈地
企業(yè)需找到自身定位，或瘦身，或強壯，才可立足于行業(yè)
去年的兩家并購大戶的收購戰(zhàn)略，與近日桑德集團董事長文一波在“2014水業(yè)戰(zhàn)略論壇”上的預測不謀而合。文一波提到“未來基本上只有兩類企業(yè)，一類是大的平臺公司，一類是垂直公司。企業(yè)需找到自身定位，或瘦身，或強壯，才可立足于行業(yè)。”
這也預示著今后幾年水務行業(yè)的并購趨勢，即大型重資產，同時又具有強大資金支持的公司將繼續(xù)“跑馬圈地”，收購中小型水務項目或公司，以擴大自己的戰(zhàn)略版圖及市場份額。
粵海水務也在近日提出要積極并購，立足廣東，面向全國擴大范圍；中等規(guī)模的公司（如國中水務）可能更傾向于小而美的技術型設備企業(yè)，其中不乏去歐美收購先進技術并嫁接入國內市場，近期巴安水務在業(yè)績說明會上也提到公司正與歐美技術型企業(yè)接觸。
作者單位：濟邦咨詢公司