在地方政府財(cái)政壓力加大、銀行貸款和社會(huì)融資成本較高的情況下，借力基金吸引各種社會(huì)資本投入PPP(政府和社會(huì)資本合作)項(xiàng)目，成為一些地方促進(jìn)PPP項(xiàng)目落地的舉措之一。

據(jù)了解，目前，我國已有多省設(shè)立了產(chǎn)業(yè)基金，入股PPP項(xiàng)目，這正在成為PPP融資的新模式。

政府緣何牽手產(chǎn)業(yè)投資基金

政府資金緊張是促使其牽手產(chǎn)業(yè)投資基金的重要原因之一。為加強(qiáng)對地方政府融資平臺公司及其債務(wù)的規(guī)范管理，中央自2010年起發(fā)布了一系列文件加強(qiáng)對地方融資平臺的監(jiān)管，尤其是新預(yù)算法和《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》(以下簡稱《意見》)的出臺，使得地方政府的傳統(tǒng)融資渠道(貸款、信托和債券)融資全面受限。根據(jù)《意見》規(guī)定，地方政府規(guī)范的舉債融資機(jī)制僅限于政府舉債(一般債券和專項(xiàng)債券)、PPP模式和規(guī)范的或有債務(wù)。

但地方政府在經(jīng)濟(jì)建設(shè)方面的責(zé)任并沒有因?yàn)樵衅脚_融資渠道受限而減輕，隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，地方政府迫切需要通過投資來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，而在實(shí)業(yè)產(chǎn)能過剩和房地產(chǎn)增速下滑的背景下，城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的建設(shè)成為拉動(dòng)投資乃至穩(wěn)增長的關(guān)鍵。

為了實(shí)現(xiàn)在《意見》規(guī)定的框架內(nèi)籌集用于基建投資的資金，除了發(fā)行地方債融資外，引入社會(huì)資本通過PPP模式來運(yùn)行也成為地方政府的一個(gè)重要選擇。在這種背景下，產(chǎn)業(yè)投資基金由于其靈活的形式和匯集資本的功能，成為地方政府基建融資的新選擇。

產(chǎn)業(yè)投資基金可解決三大問題

產(chǎn)業(yè)投資基金本質(zhì)上是一種融資媒介，政府通過成立基金，吸引社會(huì)資本以股權(quán)形式介入項(xiàng)目公司，參與基建類項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營。此舉可以解決地方政府面臨的三大問題：

一是解決新建項(xiàng)目融資問題。對于新建類項(xiàng)目，政府可以發(fā)起母基金，吸引銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)和實(shí)業(yè)資本提供項(xiàng)目建設(shè)所需要的資金，解決當(dāng)前建設(shè)資金不足的問題。

二是解決存量項(xiàng)目債務(wù)問題。對于存量項(xiàng)目，可以通過TOT、ROT等方式，由產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立的項(xiàng)目公司接手具體項(xiàng)目運(yùn)營。尤其是對于已到回購期的BT類項(xiàng)目，原先政府的付費(fèi)期是三到五年，產(chǎn)業(yè)基金介入項(xiàng)目后，政府通過授予特許經(jīng)營權(quán)，政府的補(bǔ)貼或支付期限可以延長到十年甚至更長，大大減輕地方政府的短期償債壓力。

三是解決城投公司資產(chǎn)負(fù)債約束問題。很多省市以地方財(cái)政投入啟動(dòng)資金，再引入金融資本成立產(chǎn)業(yè)投資基金。PPP模式下的產(chǎn)業(yè)投資基金，一般是通過股權(quán)投資于地方政府納入到PPP框架下的項(xiàng)目公司，由項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)具體基建項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、建造、運(yùn)營，政府授予項(xiàng)目公司一定期限的特許權(quán)經(jīng)營期。

這種方式得到了中央政府的認(rèn)可和鼓勵(lì)。今年5月19日，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)財(cái)政部、發(fā)展改革委、人民銀行《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見》，特別指出中央財(cái)政出資引導(dǎo)設(shè)立中國政府和社會(huì)資本合作融資支持基金，作為社會(huì)資本方參與項(xiàng)目，提高項(xiàng)目融資的可獲得性。鼓勵(lì)地方政府在承擔(dān)有限損失的前提下，與具有投資管理經(jīng)驗(yàn)的金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立基金，并通過引入結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，吸引更多社會(huì)資本參與。

PPP產(chǎn)業(yè)投資基金促融資平臺轉(zhuǎn)型

《意見》發(fā)布后，原先承擔(dān)為地方政府基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)建設(shè)提供融資職能的地方融資平臺轉(zhuǎn)型的迫切性愈發(fā)強(qiáng)烈。融資平臺轉(zhuǎn)型，一方面，可以由政府國資層面的資產(chǎn)負(fù)債劃撥，通過經(jīng)營性資產(chǎn)的劃轉(zhuǎn)注入，使得融資平臺具備較強(qiáng)的自我造血功能;另一方面，將融資平臺公司存量公共服務(wù)項(xiàng)目轉(zhuǎn)型為PPP項(xiàng)目，引入社會(huì)資本參與改造和運(yùn)營，通過市場化的改制，建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)和現(xiàn)代企業(yè)制度，實(shí)現(xiàn)與政府的脫鉤，也是融資平臺轉(zhuǎn)型的重要途徑。

根據(jù)《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見》的規(guī)定，轉(zhuǎn)型后的融資平臺公司可以作為社會(huì)資本參與當(dāng)?shù)卣腜PP項(xiàng)目。轉(zhuǎn)型后融資平臺公司參與產(chǎn)業(yè)投資基金，作為發(fā)起人成為普通合伙人或者次級有限合伙人，可以提高其他社會(huì)資本的參與積極性，既能通過市場化的運(yùn)作為地方基建項(xiàng)目籌集資金，其國資背景又能充分保證PPP項(xiàng)目符合公共利益。

社會(huì)資本的參與至關(guān)重要

政府的引導(dǎo)僅是產(chǎn)業(yè)投資基金的要素之一，而能否有足夠的社會(huì)資本參與，是關(guān)系到設(shè)立基金目的能否實(shí)現(xiàn)的重要環(huán)節(jié)。對于社會(huì)資本投資者來說，首先應(yīng)考慮產(chǎn)業(yè)投資基金的收益，包括基金本身的收益和項(xiàng)目相關(guān)的收益。

通過所投資的項(xiàng)目公司或子基金，每年從股權(quán)分紅及項(xiàng)目公司的清算、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資本市場上市等獲得基金股權(quán)投資本金和收益的回流。

項(xiàng)目相關(guān)的收益的來源則是多樣的。一是政府授予特定區(qū)域內(nèi)的各種經(jīng)營特許權(quán)的經(jīng)營收益，包括城市區(qū)域綜合開發(fā)所得收益、基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營以及特色產(chǎn)業(yè)發(fā)展領(lǐng)域等。二是將部分基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營和特色產(chǎn)業(yè)發(fā)展領(lǐng)域的股權(quán)或資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，形成股權(quán)或資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益。如加油站、油氣管網(wǎng)項(xiàng)目向石油公司轉(zhuǎn)讓;污水處理、垃圾回收和處理項(xiàng)目向環(huán)保經(jīng)營公司轉(zhuǎn)讓;文化創(chuàng)意、戶外廣告經(jīng)營權(quán)等向文化公司轉(zhuǎn)讓;有線電視運(yùn)營項(xiàng)目向有線網(wǎng)絡(luò)提供商轉(zhuǎn)讓等。三是資本市場上市實(shí)現(xiàn)收益。選擇經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施和特色產(chǎn)業(yè)中的優(yōu)良資產(chǎn)進(jìn)行打包，并在資本市場上市，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值收益。四是獲得地方性稅收減免而形成的收益。

其次，要充分考慮投資風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)業(yè)投資基金并非是無風(fēng)險(xiǎn)投資。基金投資的基建類項(xiàng)目收益的實(shí)現(xiàn)，依賴于建成后的實(shí)際運(yùn)營情況，受到當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平、使用者偏好、運(yùn)營效率、運(yùn)營成本、競爭性項(xiàng)目等因素影響，實(shí)際收益可能低于投資之初的測算，使投資者面臨項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn);地方政府財(cái)政收入狀況的變化以及國家相關(guān)政策方向的調(diào)整，也可能改變地方政府對產(chǎn)業(yè)投資基金的支持能力和力度;基建類項(xiàng)目規(guī)模大、時(shí)間長的特點(diǎn)，決定了產(chǎn)業(yè)投資基金都具有很長的投資期限，投資者可能面臨一定的期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。

投資者對于具體項(xiàng)目要從項(xiàng)目可行性、現(xiàn)金流測算、投入產(chǎn)出情況等方面考慮，充分考慮當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平、人口數(shù)量、項(xiàng)目的稀缺性和必需性。對于涉及政府補(bǔ)貼或投入的，需要分析政府的財(cái)政收入和可承受能力，優(yōu)選符合國家鼓勵(lì)方向和當(dāng)?shù)刂攸c(diǎn)工程類項(xiàng)目，并在合同中列明項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式。

再其次，需考慮退出方式。產(chǎn)業(yè)投資基金常見退出方式有項(xiàng)目清算、股權(quán)回購/轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)證券化等，投資者應(yīng)該根據(jù)項(xiàng)目特性選擇相應(yīng)的退出方式。比如供水、供熱、供電等基礎(chǔ)設(shè)施一般不會(huì)通過項(xiàng)目清算來退出，而股權(quán)的回購/轉(zhuǎn)讓則要考慮具體的回購方/受讓方，如果是政府或平臺公司作為回購方/受讓方，一定程度上將為項(xiàng)目增信，但如果是其他社會(huì)資本負(fù)責(zé)回購/受讓，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)提高。

資產(chǎn)證券化等退出方式對于項(xiàng)目的要求也比較高，需要有穩(wěn)定、可預(yù)測的現(xiàn)金流。比如，某銀行的銀政產(chǎn)業(yè)基金以契約型產(chǎn)業(yè)基金(資管計(jì)劃)的模式投資西北某省會(huì)城市開發(fā)區(qū)內(nèi)三個(gè)產(chǎn)業(yè)園的開發(fā)項(xiàng)目。該項(xiàng)基金規(guī)模50億元，其中理財(cái)資金為優(yōu)先級，當(dāng)?shù)貓@區(qū)平臺公司為劣后級，雙方占比為4：1。項(xiàng)目以投貸結(jié)合模式，基金持有項(xiàng)目公司51%股份，同時(shí)向項(xiàng)目公司提供委托貸款。最終的退出方式由園區(qū)平臺公司遠(yuǎn)期回購股權(quán)，并提供擔(dān)保。園區(qū)管委會(huì)承諾將土地出讓收入優(yōu)先償還貸款本息，財(cái)政出具承諾將授信本息納入地方財(cái)政預(yù)算管理。若土地出讓收入無法覆蓋開發(fā)成本，則由當(dāng)?shù)刎?cái)政補(bǔ)足。

此外，對于銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)，在產(chǎn)業(yè)投資基金中扮演的更多是資金提供者的角色，其低風(fēng)險(xiǎn)承受能力的特性，決定了這類機(jī)構(gòu)將主要作為有限合伙人參與產(chǎn)業(yè)基金和項(xiàng)目運(yùn)作，在具體投資中關(guān)注相關(guān)方的信用風(fēng)險(xiǎn)和項(xiàng)目可行性。一般建議挑選經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較好，市場化程度較高區(qū)域的產(chǎn)業(yè)基金來進(jìn)行投資。對于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相對落后，財(cái)政收入增速也較為緩慢的地區(qū)，如果有政府強(qiáng)力支持的重點(diǎn)項(xiàng)目，產(chǎn)業(yè)投資基金也可考慮適度參與，但是在保障措施和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)方面需要仔細(xì)考量，比如要求地方政府將土地轉(zhuǎn)讓收入總額的一定比例作為重點(diǎn)工程的償債基金。

小貼士

真假PPP項(xiàng)目之辨

假PPP項(xiàng)目之所以產(chǎn)生，主要原因是地方政府簡單地把PPP模式看成一種替代平臺公司的融資工具。部分地方政府通過保底承諾、回購安排、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資，將項(xiàng)目包裝成PPP項(xiàng)目。

真PPP具有以下四個(gè)特征：

第一，PPP項(xiàng)目一定是公共產(chǎn)品，具有公共屬性，是政府部門需要提供的產(chǎn)品。

第二，PPP項(xiàng)目實(shí)施中，交易雙方需是政府和社會(huì)資本。

第三，PPP項(xiàng)目是長期合同關(guān)系。按照財(cái)政部的相關(guān)規(guī)定，對入選第二批PPP示范項(xiàng)目的基本條件之一，就是合作期限原則上不低于10年。

第四，具有合理的風(fēng)險(xiǎn)分配，政府保證社會(huì)資本有一定盈利的可能，但不保證一定盈利。