我們對2015年環保公司業績預報進行了匯總分析,總體上半數公司實現了30%以上的較好增長,并且超過半數公司預計增速好于2014年,體現了環保行業景氣度仍處于上行中。但細分子行業景氣度有分化,其中,水處理、環境監測、大氣治理行業景氣度處于上行中,而垃圾處理景氣度下行。行業增長因素中,外延并購占比也明顯提升。建議未來在環保行業投資中,選擇景氣向上細分領域中優質公司,并把握行業集中度提升過程中大龍頭誕生機會。

1、半數公司2015年預計同比增速超過30%,超過半數公司預計增速好于去年,但業績低于預期公司仍超過半數

我們對環保公司2015年業績預報匯總進行了分析,如表1所示,共28家環保公司發布了業績預報,按預報上限,環保公司的2015年歸屬凈利潤同比增速的平均值為33%;按預報下限,環保公司2015年歸屬凈利潤同比增速的平均值為10%;按預報中值,環保公司2015年歸屬凈利潤同比增速的平均值為22%,低于2014年歸屬凈利潤同比增速28%的均值。

從具體公司增長情況分析來看,形勢更為樂觀。均以中值來看,28家環保公司中,13家公司預計同比增速的中值在30%以上,16家公司預計同比增速的中值超過2014年歸屬凈利潤的同比增速。因此,微觀上來看,環保行業景氣度還較好。

但是,從wind一致預期與業績預報的比較來看,2015年仍有超過半數的公司業績不達預期,反應了過高的市場預期與環保公司實際增長情況仍存在不匹配,這也是環保板塊二級市場表現并不突出的重要原因之一。(大部分業績預報在2016年1月份發布,因此我們選取了2015年12月31日的wind一致預期作為參考,將業績預報下限超過一致預期增速的視為業績超預期,業績預報上限低于一致預期增速的視為業績低于預期。)

2、PPP模式推廣、超凈排放等促進內生增長,外延并購擴張成增長重要因素

從環保公司業績增長的原因來看,2015年,“內生+外延擴張”并舉是環保公司實現較高增長的動力源,且其中外延并購帶來的業績增長比重有大幅提升。

內生增長:內生增長較為突出的公司主要是受益于PPP模式推廣帶來的PPP項目訂單增加、火電行業超凈排放帶來的訂單增加、及重金屬污染治理帶來的的相關訂單增加,且訂單進一步快速兌現為實際業績。

外延并購擴張:從表1增長原因分析中可以明顯看出,約半數環保上市公司增長來源于外延并購的子公司并表。這有正反兩面的提示意義:其一,從正面積極的方向來看,環保新時代下,并購正在大面積發生,行業集中度的提升未來也將是必然趨勢;其二,另一方面,也說明了部分環保細分領域天花板已接近,必須依賴外延擴張才可獲得持續增長。

3、細分行業景氣度不一,水處理、大氣治理、監測板塊景氣向上

進一步對各個環保公司所屬行業進行歸類匯總,從2015年環保公司的業績增速與2014年比較,也可以看出環保各個細分領域的景氣度不一,增速提升的說明行業景氣度仍在上行中,而增速下降的則提示細分領域景氣度已出現問題。其中,水處理、大氣治理、監測板塊整體景氣度呈現向上趨勢;而節能、垃圾處理景氣度或有下降趨勢。

水處理:代表公司碧水源、萬邦達、博世科、國禎環保、中電環保,2015年預計歸屬凈利潤的同比增速都高于2014年。水處理是PPP項目推廣的主戰場,十三五,PPP項目模式將日漸清晰,上市公司實施項目也將更有經驗,預計將有越來越多的訂單可落地執行轉化為實際業績,也將推動水處理行業景氣向上。

大氣治理:超凈排放在2015年的推動情況遠超市場預期,也帶動了原本處于下行周期的大氣治理行業景氣再向上。但可以看到,僅是擁有超凈排放技術的企業在其中才會有明顯受益,如菲達環保、清新環境。但受制于行業空間,超凈排放景氣度在2016-2017年的持續再提升概率并不大。

監測:聚光科技、先河環保2015年預計歸屬凈利潤同比增速都高于2014年,而雪迪龍雖然略低于2014年,但也保持在30%-50%的高水平,其實與2014年增長水平基本相當。一直以來,受制于執法不嚴、監測監管體系不完善等因素,監測行業近年增長始終不溫不火,而2015年開始,最嚴環保法開始執行、事權上收、監測系統垂直管理推行,監測行業景氣度也將有所提振,且十三五還有望持續上升。

節能:節能公司大多業績低于預期,且2015年情況較2014年情況更為惡化。除神霧環保保持了較高增速外,天壕環境、易世達、龍源技術、凱美特氣等業績增速均不如人意。對于節能行業,由于上市公司節能做的好的并不多,反而少數公司比如神霧環保可以代表整個行業。我們現在所講的環保其實是指的減排,從廣義來講,前端的節能和后端的資源回收利用,也屬于環保。在耗能行業景氣度高的時候,做節能改造的動力并不強。但在耗能行業景氣度低的時候,節能改造所能帶來的利潤增長對耗能行業就會變得相當重要。故而我們看好整個節能行業,并對其中真正可實現節能降耗的企業保持重點關注。

垃圾處理:垃圾發電相關公司2015年業績增速不及2014年(中國天楹、盛運環保、維爾利等)。其中盛運環保雖然業績增速靚麗,但主要是來自于參股金融租賃子公司的并表、并非垃圾發電業務貢獻。從行業情況來看,十二五期間,垃圾發電市場項目已大規模釋放,十三五景氣度預計將不再維持在高水平。但危廢處理、垃圾資源化等新領域仍有市場機會。危廢處理的代表龍頭企業東江環保在2015年業績增速好于2014年。

4,選擇景氣向上細分領域中優質公司,把握行業集中度提升過程中大龍頭誕生機會

從2015年業績預報中,可以看出兩大趨勢,將對我們投資標的選擇有指引作用。一是外延并購正大面積發生,行業集中度提升正在發生;二是環保行業細分領域景氣度已呈現分化,選擇景氣向上細分領域更容易分享成長收益。

因此,首先,我們建議在水處理、監測行業兩個景氣度持續向上的細分領域中選擇標的(超凈排放雖然2015年景氣度高,但未來再提升的可能性不大),重點推薦水處理行業龍頭碧水源、監測板塊龍頭企業聚光科技。另外,PPP新成員東方園林,已表現出了強大的執行力和爆發性,亦值得關注。

其次,維持憑借獨家突出技術有望成為工業節能龍頭神霧環保的強烈推薦,行業整體市場空間大,優秀技術能夠激活市場,并自下而上,創造新的節能改造需求,提升行業景氣度。

5,風險提示:PPP項目風險,地方財政緊張帶來的應收賬款風險,環保政策波動。