綠諾幻滅記：一個被資本所盅惑和誤讀的故事
2010-12-23 14:28 分類：企業專欄 來源：環球企業家
過去的30天應該被記住。從11月10日到12月9日的30天里，一家頂著中國概念和新能源產業光環的納斯達克上市公司被揭露存在財務造假行為，并最終被納斯達克勒令退市。雖然丑聞主角大連綠諾環境工程科技有限公司（RINO.Nasdaq，下文簡稱綠諾）此前藉藉無名，但這場風波卻有可能從根本上破除此前海外投資者對中國概念股不加鑒別的迷戀和追捧，人們或許還會進一步追問：在最近5年里涌現的諸多新能源概念的新創企業里，還有多少是被過度包裝了呢？
如果用里氏地震來形容這場風波，它所引發的震蕩已經超過了2007年江西賽維LDK太陽能公司（LDK.NY）的“庫存門”事件（詳情請于Gemag.com.cn查閱《賽維浮沉》一文），彼時賽維LDK艱難地保住了聲譽。但這一次，一股質疑小盤中國概念股的潮流已經傷及多家上市公司，比如保定的東方紙業（ONP.AMEX）、深圳的旅程天下（UTA.NY）、蘇州阿特斯太陽能（CSIQ.NASDAQ）和陜西綠色農業（CGA.NY）等公司，綠諾是最先倒下的一個。
2010年12月3日，納斯達克向綠諾給出了退市通知。一周后的12月9日，綠諾被摘牌并轉至粉單市場，股價從被質疑時的15.52美元一路暴跌至3.15美元。從3日到本刊發稿時止，《環球企業家》記者數度通過短信、電話和登門拜訪的方式向綠諾創始人及CEO鄒德軍提出采訪要求，均被婉拒。11日，當本刊記者再次出現在綠諾董事辦公室門口時，鄒慌不擇路地起初想立刻躲進辦公室，但或許覺得不妥，又快速地從記者身邊跑過，消失在走廊盡頭。“他現在沒有任何心情談論任何事情。”鄒的妻子綠諾董事長邱建萍阻攔了本刊記者，但同樣拒絕提供更多信息。
鄒德軍的倉皇是可以理解的，他現在極需應付的是來自美國資本市場的后續調查。四家受托于美國投資商和納斯達克市場的審計公司人員已經在大連駐扎數天，對鄒進行連續不斷的詢問。為此，鄒已不得不暫停手頭多數項目施工及商務談判。他仍抱有一線希望：幻想著審計結束后，在滿足條件后能重新提交上市交易申請。
鄒應該恨死了那家叫渾水（MuddyWaters）的美國市場研究公司。11月10日，渾水公司公開質疑綠諾存在欺詐行為，其出具的一份報告中稱綠諾公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元，而且管理層挪用了數千萬美元的公款，其中包括花費320萬美元在美國橘子鎮（OrangeCounty）購買奢華房產。渾水公司還質疑綠諾虛構合同，夸大客戶量，稱其訪問的綠諾公開披露的9家客戶中，有5家否認購買了綠諾的產品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬美元。
11月9日，綠諾股價報收于15.52美元，渾水公司給出的目標價位只有2.45美元，評級為“強力賣出”。隨后，綠諾股價開始暴跌，直至11月17日早盤突然停牌時，最后一筆成交價為6.08美元，當日跌幅即高達14.97%。盯上綠諾的牛虻這次賭對了：為綠諾出具審計報告的會計師事務所和鄒德軍本人之后均承認財務的確有問題。
如果這一切沒有發生，綠諾看起來仍會是中國環保設備行業一個頗具潛力的明星企業，鄒德軍同樣也有一個與其它創業者們類似版本的白手起家故事。綠諾位于遠離大連市區30公里的金州工業配套園的一隅，工廠占地面積只有兩個標準足球場大小，它制造的斜管沉淀罐、煙氣脫硫裝置及高溫鋼坯防氧化設備等外形奇特的環保設備，能夠降低鋼鐵冶煉過程中的廢棄物污染，其客戶包括首鋼京唐鋼廠、本溪鋼鐵、承德鋼鐵等。在過去3年里，從單純環保設備制造逐漸向鋼廠工程總承包商轉型的綠諾，每年銷售收入據稱都以40%以上的速度增長，2009年銷售收入達到1.9億美元（現在我們知道這是假的），2010年前三季度財報披露的銷售額為1.52億美元，這讓綠諾成為這個競爭并不激烈的領域內的未來之星。
這自然吸引了嗅覺靈敏的投資基金、上市中介機構們的注意。綠諾采用的是一種被稱之為“反向并購”(reversetakeover)的迂回方式，買入美國OTCBB（美國場外柜臺交易系統）上的殼公司玉山公司（JadeMountain），于2007年10月11日實現上市。在最近幾年，這類慣熟手法已經成功將350家中等規模的中國企業輸送到美國資本市場。此類生意模式的故事很容易講述：向中國的創業家們兜售這一特殊的“美國夢”，再向海外投資者們推銷中國經濟概念和諸如新能源環保之類的產業概念。
事實證明，這類通過反向并購實現赴美上市的公司提供了許多渾水摸魚（Muddywatersmakeiteasytocatchfish）的機會渾水公司的名稱即來源于此。幫助中國出口此類特殊商品的很多是聲名狼藉的資本掮客和資質可疑的中介機構，對華爾街上的股票做空者來說，這些虛火的中國概念股已經成為其夢寐以求的狩獵之地。
一位熟悉鄒德軍的人說，鄒本來是懷有強烈的實業夢想的，但資本市場提供的如此輕易的變現機會大大吸引了他，在最近幾年，他的更多精力都轉移至此。鄒也許應該得到更公允的評價“中國企業家們成心造假的很少，通過反向并購上市的初衷都是為了省錢，他們對基本游戲規則知之甚少，不知不覺中成為了獵物。”熟悉中國企業反向并購上市的盛金資本合伙人周凡對《環球企業家》說。
機會主義者
時光倒流四年，如果再讓鄒德軍選擇一次，他或許會對前來游說綠諾上市的資本掮客說不。“如果不是2006年年初因為擴張導致資金鏈岌岌可危，打死他也不會去想上市的。”一位跟隨了鄒多年的老員工向《環球企業家》透露，在很長時間內，鄒德軍都對資本有莫名的恐懼感，擔心被美國繁瑣的證券法規捆住手腳。
今年50歲的鄒德軍是遼寧營口市興工里人，在周圍人眼里，鄒是一個眼光非常獨到，善于發現又敢于抓住別人不敢嘗試的機會的人。當地同行說，銷售出身的鄒很善于處理人際關系，在國內鋼廠中擁有廣泛的人脈。在綠諾的辦公樓里，鄒德軍與當地政府官員的合影被放大后鑲嵌在相框里懸掛在走廊顯眼處這個留著板寸發型的老板，每次接待投資者和官員都喜歡穿一件深灰色西服，并系一條天藍色領帶。
綠諾是由鄒德軍1998年開辦的氧氣閥門廠發展而來，最開始設在大連金州租來的一間小屋里。彼時鄒德軍已經38歲。熟知鄒的人向本刊透露，年輕時候鄒曾經響應號召下鄉到農村去，其后在海軍里服役四年，退役后在一家機械修配廠做了兩年工人，期間考入遼寧廣播電視大學。此后，他在遼寧省營口市一家鋼琴公司干了十年。創業后，在向鋼廠銷售閥門及過濾器的過程中，他敏銳發現了鋼廠污水處理領域的市場需求。
2000年為濟南鋼鐵提供污水處理設備，是鄒德軍第一次涉足環保設備產業。據一位綠諾的工程師介紹，一開始鄒德軍只是給其他環保企業承包下來的工程做配套服務，鄒為此四處找技術人員研發，直到運用到濟南鋼鐵的“斜管沉淀罐污水處理系統”研發成功，讓他擁有了叩開這個市場的利器。
綠諾的一位不愿透露姓名的管理人員回憶，在創業初期的那些日子里，鄒身先士卒，不僅確保設備按時交付安裝，還向客戶承諾十年的保質期。他經常和工人吃住在一起，2003年大年三十的晚上，他和妻子還在和工人們一起在濟南鋼鐵項目工地上排除故障，晚飯時捧一碗餃子在工地現場就吃起來。
最困難的時候，綠諾曾經連續四個月沒有發工資，但鄒撐了下來。“鄒總說我們的目標就是成為大連甚至中國最優秀的環保公司。”這位鄒德軍老部下對《環球企業家》說。
隨著訂單增多，2003年鄒德軍在金州工業配套園買下了20畝土地建工廠。2004年，時值中國鋼鐵產業火爆，而且國家也提高了鋼廠污水處理的標準，眾多鋼廠原有設備需要改造，綠諾的產品因節省占地、設備穩定獲得不少鋼廠青睞。“2005年我們做水處理最小的單子是1500萬，最大的單子是8000萬，一年下來有兩個億的銷售額，但鄒當時對外只說四千萬，說是要低調。”一位綠諾工程師向本刊透露。
2005年，鄒德軍決定進軍煙氣脫硫行業與重機械加工領域。“鋼廠污水處理的市場容量極其有限，隨著設備逐步完善，這些項目是做一單少一單。”博奇環保科技有限公司總裁白云峰告訴《環球企業家》。
幫助中國科學院過程工程研究所做配套，讓綠諾拿到了2005年濟南鋼鐵試水燒結機煙氣脫硫項目，這是綠諾在污水處理領域外做的第一次嘗試。綠諾從中科院過程所及美國一家名為盛尼克的脫硫公司學到了鋼廠煙氣脫硫的技術，經過應用改良后在行業里頗具競爭力，而鄒與鋼廠的良好關系更讓他看到了一個別人沒有看到的機會：國家節能減排的強制規定讓鋼廠不得不安裝燒結機脫硫裝置，而其他仍在享受火電廠項目豐厚利潤的煙氣脫硫企業則忽略了這一機會。
2007年后，綠諾先后接下了邯鄲鋼鐵、攀枝花新鋼釩、湖南華菱漣鋼等四五個大型燒結機脫硫項目，一躍成為國內鋼鐵產業清潔技術設備領域銷售額最大的企業之一。
鄒也曾在2004年底嘗試進軍光伏和風電產業，但在付出大量人力財力后，因為難以突破熱轉換技術瓶頸，而在一年后放棄。2005年年底，鄒德軍又進入重機械加工領域，斥資數億元買來十余臺數控加工機床，希望接下大連紅沿河核電站及大連造船廠海上平臺機械加工的大單，然而在廠房蓋到一半的時候，綠諾的資金鏈斷了。
這是鄒創業以來遇到的最大挑戰之一。一位員工回憶，當時有兩個污水處理項目進行到了一半，客戶還沒有付款，綠諾把設備運到了工地，卻沒有資金進行后續安裝和運營，而重工項目卻沉淀了大量資金。對資金的饑渴讓鄒德軍想到了曾經向其游說上市的投行們。
鍍金
2005年，香港致富資本集團幫助與綠諾僅一墻之隔的傅氏國際雙金屬線纜有限公司（FSIN.Nasdaq）通過反向收購在OTCBB上市（2007年8月轉板納斯達克）。2006年11月，鄒德軍與致富資本總裁胡誠一拍即合，聘請其為綠諾上市的財務顧問。致富資本隨后幫助鄒德軍完成了公司財務整理和境外架構設計。
在2003年入駐金州工業配套園后的幾年時間里，綠諾的股權結構已發生變化。金州區工商局檔案顯示，2003年2月大連綠諾環境工程科技有限公司注冊成立時，注冊資本為700萬元，經營環保設備研究、開發制造，其中鄒德軍出資500萬元，其妻邱建萍以實物形式出資200萬元。經過幾次增資后，2006年12月這家公司的凈資產被評估為3150萬元，注冊資本增至3050萬元，由注冊地在英屬維爾京群島的創想集團有限公司全資持有。創想集團注冊時間是2006年11月，董事長為1982年出生的張賾。綠諾的一位財務人士向本刊透露，張賾為鄒德軍的外甥這顯然是鄒德軍為其境外上市而做出的一個股權架構和安排。
致富資本幫助綠諾找到了一家在美國OTCBB市場上交易的玉山公司（JadeMountain）。玉山公司的前身之一是美國明尼蘇達州的一家生物技術公司，該公司成立于1984年，并于2005年解散，是一個處于休眠狀態的“殼資源”。在致富資本的操作下，通過股權置換，創想集團完成了反向收購，玉山公司隨后更名為大連創想環境工程有限公司，綠諾科技成為其全資子公司。
2007年10月11日，綠諾（RINOInternationalCorp.）正式在OTCBB掛牌，當天股票收盤價為4.48美元。該筆交易也包括了一筆2500萬美元的私募融資，投資者為美國銀行和Pinnacle基金。綠諾是美國銀行投資的僅有的兩家中國公司之一，Pinnacle則是美國的一家中型基金。頂著火爆的中國環保概念，上市后綠諾的股票價格一路攀升，到2008年甚至一度突破了13美元，美國銀行及Pinnacle基金借機套現退出。
致富資本總裁胡誠在綠諾事件發生后專門研究了渾水公司的報告，很慶幸其中提到的財務問題并沒有發生在該公司為綠諾登陸OTCBB市場做財務顧問的那段期間。胡告訴《環球企業家》，綠諾在2007年10月上市之前的財務狀況還不錯，雖然利潤不高，但是訂單儲備不錯，是一家有潛力的公司，他相信綠諾現在的真實財務狀況應該比2007年時至少不會差。
綠諾采用的這一以“私募公投”(PIPE)融資并上市的方式對很多中國民營中小企業來說頗具吸引力。“與IPO公募相比，PIPE的特點是做融資很快，最快時一個月就可以做完。”2009年之前在反向并購市場十分活躍的羅仕證券中國區首代、中國研究部總監馬峻告訴《環球企業家》。
但事實上，最大受益者是這些中介機構。截至2010年8月，致富資本已經成功運作8家中國企業在納斯達克和OTCBB上市。企業為圖省事，牽頭的財務顧問公司往往向其介紹包括審計師事務所、投資者關系公司等整個鏈條上的服務機構。或者財務顧問想多賺錢，或者企業想省錢，經常就會出現請的審計所和律所都是很小的、不知名的、不那么讓人放心的機構。為綠諾出具審計報告的FrazerFrost會計師事務所，它此前的兩家客戶已被曝出有賬目問題，現在，FrazerFrost正在接受美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）的調查。PCAOB稱，有40家會計師事務所在為中國企業出具審計確認函，這些事務所的合伙人數量都在五人以下。
第一次從美國資本市場融到的2500萬美元資金對鄒德軍來說堪稱雪中送炭。綠諾隨即再度擴大產能，這個2006年銷售收入僅1031萬美元的公司，在2007年實現了6340萬美元的銷售收入。2008年雖遇金融危機，但綠諾的銷售收入仍達到1.39億美元。
成功上市也讓綠諾儼然變身為大公司。訂單量大幅增加，經常能和包括首鋼、邯鋼在內的大鋼廠合作，且簽的合同不少是總承包合同，“這讓我們有更大的調整余地可以選擇自己做脫硫裝置總設計，而將主建、施工及設備安裝分包給其他設備商。”綠諾一位高管這樣解釋最近三年的超常規增長。
資本市場的初戰告捷讓鄒德軍有了更大的胃口。但他很快發現自己上當了：盡管上市費用便宜，但所謂的OTCBB市場交易量極小，并非華爾街關注的主流。
“在機構投資人眼里，借殼上市的公司一般屬于"二奶"公司，沒有進行過正規律所和審計的盡職調查，他們不會購買這類股票。”盛金資本合伙人周凡說。通過反向收購方式上市的公司中類似圣元國際（SYUT.Nasdaq）這樣的好公司很少。圣元轉板納斯達克時，則聘請了高盛和摩根士丹利，而大投行接單的前提條件很明確，必須經過四大會計師事務所審計，唯有這樣才能打消華爾街的疑慮。
或許明白了這一點，鄒德軍隨即炒掉了反向并購時合作過的所有中介機構，包括致富資本、美國道格拉斯集團及律所和審計公司，尋找更為知名的機構合作。2009年年初的一天，鄒德軍遇到了已協助多家中國企業在美上市的羅德曼投資銀行（Rodman&Renshaw）。在后者幫助下，當年7月，綠諾成功轉板納斯達克市場。12月，綠諾以每股30.75美元的高價增發，再次融資1億美元。
然而令鄒德軍萬萬沒有想到的是，也就是這次1億美元的成功融資，讓綠諾的財務瑕疵暴露在華爾街空頭面前。
渾水公司是2010年9月才開始對綠諾進行調查的，起因是《巴倫周刊》的一篇文章中提及綠諾“已經換了三個審計師，四個首席財務官，并兩次調整以往的財務報表數字”。渾水公司研究了綠諾2008年至2010年的財報，發現其財報靚麗得令人難以置信。
地雷出現在2009年11月綠諾公布的三季度報表。在二季度報表非常不理想的背景下，其三季度財報遠遠超乎預期，毛利率環比高出10多個百分點，股票當天應聲上漲20%到28美元，隨后又上漲到35美元的歷史高點。但問題是，鄒德軍對此給不出有力的解釋。接下來的故事說明了一切：綠諾以此實現高位融資。
針對渾水公司關于綠諾財務及客戶方面造假的指責，綠諾一位離職部長說，綠諾2009年收入不可能只有1500萬美元，僅首鋼京唐鋼廠脫硫裝置及運營的合同金額就達到8億元人民幣，同時污水處理入賬超過了7000萬元，此外還包括漣鋼、本鋼及攀鋼的合同都在數千萬以上。但是，他亦承認其中部分合同存在著難以預期的變更，“合同簽下來后，設備都運去了，但那個鋼廠突然被兼并了，合同到現在也沒著落，我們該怎么去披露？”他告訴《環球企業家》。
讓情形惡化的，是綠諾對于渾水公司質疑的最初回應，不但行動遲緩，而且給了一個很不明智的解釋。在主動將股票停牌四天后，為綠諾提供審計的FrazerFrost會計師事務所在11月19日向美國證交會提供文件稱，當問及公司其他的合同時，鄒德軍在電話里承認其中大約有20%到40%合同是有問題的。鄒或許認為情況完全沒有渾水公司說的那么嚴重，但他顯然沒有意識承認造假的嚴重性這已觸及了美國資本市場游戲規則的底線。
12月3日，納斯達克向綠諾下發了退市通知。“請理解現在特殊時期有些事情是無奈的，結果或許很快會出來，在那之前律師不讓我們說任何話。”12月10日，鄒德軍在電話里對《環球企業家》說。
牛虻
曝光綠諾“皇帝的新衣”的渾水公司負責人在接受《環球企業家》書面采訪時稱，綠諾這么快就被退市還是有些讓他感到吃驚，他原本預期綠諾會“努力掙扎一下”。
這家神秘的并未獲評級資格的調查公司成立于2010年年初。公司負責人卡森•布洛克（CarsonBlock）在接受《華爾街日報》采訪時說，2009年，他與工廠專家里根（SeanRegan）前往東方紙業（ONP.AMEX）為卡森的父親比爾•布洛克（BillBlock）的公司進行盡職調查，發現東方紙業的實際運營狀況與財報有很大出入，兩人決定成立渾水公司，目的是抓住這些試圖渾水摸魚的中國概念股公司。比爾•布洛克曾有很長的吹捧爛股的歷史，他將一些公司的評級列為“強力推薦買入”，這些公司則給他錢。
卡森•布洛克有一個中文名字叫博樂康，自稱是美國商會企業家委員會及小企業委員會主席，同時還是芝加哥肯特法學院的兼職教授。他在中國還有多項生意：在上海擁有一家私人倉儲公司，并經營著一家幫助外國公司在中國做生意的網站。
被渾水公司質疑的東方紙業在2010年6月28日報告發布后股價由原先的14.79美元一度暴跌到4美元附近。11月30日，東方紙業發布了該公司審計委員會聯合樂博法律事務所和德勤的獨立調查結果，否定了渾水公司的質疑。
對東方紙業的質疑是卡森•布洛克在實地調查后做出的，但在對綠諾發起質疑前，渾水公司并沒有到訪大連。“對我們來說，掃一眼就能很容易地發現這個公司存在嚴重問題，特別是他們的資產負債表看起來不真實，他們對于稅收待遇的描述顯然是錯誤的。”渾水公司稱。
在直觀上懷疑綠諾的財務數據存在問題之后，渾水公司調查了綠諾上報給中國稅務部門的2009年財務數據并與其在美國公布的數據作比較，發現二者差距非常大。“前者的收入比在美國公布的收入低94.2%。”渾水公司認為前者更可信。
渾水公司在和本刊來往的10多封郵件中表示，渾水公司成立的原因是由于他們注意到在美國市場中有一些人利用中國概念從事欺詐，這些行為也損害了中國的合法在美國上市公司的利益，因為前者的行為嚇跑了投資者，讓投資者遠離所有的中國股票。渾水公司的核心業務就是研究在美國上市的中國概念股票。“我們希望可以幫助曝光那些壞公司，讓美國市場成為那些好的中國公司受歡迎的成長伙伴。”渾水公司稱。
不過，綠諾的一位已離職工程師在接受《環球企業家》采訪時表示，渾水公司曾兩次給他打電話，試圖向他了解綠諾的實際情況，他都沒有答應。這名工程師聲稱，渾水公司和華爾街的一些看空機構有著特殊的聯系。
而在渾水公司發布看空東方紙業的報告后，東方紙業稱渾水公司此前曾向他們索取30萬美元的費用，被拒絕后就出了看空報告進行報復。在給本刊回復的郵件中，渾水公司否認這一說法。渾水公司稱，曾委托一個獨立的公司做關于東方紙業的盡職調查，那個公司曾經和東方紙業“談過生意”，但是由于東方紙業沒有通過盡職調查，那家公司也就沒再提出此類要求。
渾水公司聲明自己是一家盈利性機構，他們向投資者出售研究產品及服務，包括盡職調查服務等。更主要的收入來自于，在發布看空的報告前，它們就已經在該股票上埋好了大量空倉。渾水公司沒有透露在其報告導致綠諾科技暫停交易后是否仍然持有倉位。
不過，在雅虎的綠諾論壇上，很多人質疑渾水公司這么做是否合法，并認為其是在往公司身上潑渾水。羅仕證券中國區首代、中國研究部總監馬峻說，渾水公司這種做空的做法在美國是合法的，有的會先建好空倉，然后向公司發難，之后律師跟進訴訟。“我們也經常看做空的報告和報道，大部分是沒有多少依據的，但是確實能引起市場的恐慌。”馬峻說，當時羅仕證券也和綠諾接觸過幾次，但是“看不清它的業務模式，感覺心里不踏實”。
在綠諾退市后，輸家除了鄒德軍之外，可能還要加上瑞士的永續資產管理公司和美國新澤西州的德雷曼價值管理公司，這兩家公司持有為數不少的綠諾股票。美國美富律師事務所證券訴訟、執法及白領犯罪辯護業務部的聯席主席合伙人杰克?奧斯皮茨（JackAuspitz）告訴《環球企業家》，投資者在對公司的集體訴訟中很難收回全部損失，這種官司會在一到兩年內達成和解，賠償的金額一般相當于投資者損失的5%至15%。民事訴訟往往只尋求金錢賠償而很少導致公司破產，不同的是，政府若發現公司的不良行為，會傾向于讓其遭受更嚴厲的處罰，甚至可能提起刑事訴訟。
渾水公司稱，如果他們有錯誤之處，綠諾可以聯系他們并做出解釋。如果綠諾能夠證明渾水公司錯了，他們會修改報告。不過渾水公司堅持認為，欺詐就是欺詐，無論其程度到底多輕微。“有一個美國諺語講"你不能有點懷孕"也就是說，你要么懷孕了，要么沒有。對于欺詐也是一樣，一旦你越了線，就是欺詐。在這個事情上，我們不認為存在灰色地帶，只有黑和白。”
過去的30天應該被記住。從11月10日到12月9日的30天里，一家頂著中國概念和新能源產業光環的納斯達克上市公司被揭露存在財務造假行為，并最終被納斯達克勒令退市。雖然丑聞主角大連綠諾環境工程科技有限公司（RINO.Nasdaq，下文簡稱綠諾）此前藉藉無名，但這場風波卻有可能從根本上破除此前海外投資者對中國概念股不加鑒別的迷戀和追捧，人們或許還會進一步追問：在最近5年里涌現的諸多新能源概念的新創企業里，還有多少是被過度包裝了呢？
如果用里氏地震來形容這場風波，它所引發的震蕩已經超過了2007年江西賽維LDK太陽能公司（LDK.NY）的“庫存門”事件（詳情請于Gemag.com.cn查閱《賽維浮沉》一文），彼時賽維LDK艱難地保住了聲譽。但這一次，一股質疑小盤中國概念股的潮流已經傷及多家上市公司，比如保定的東方紙業（ONP.AMEX）、深圳的旅程天下（UTA.NY）、蘇州阿特斯太陽能（CSIQ.NASDAQ）和陜西綠色農業（CGA.NY）等公司，綠諾是最先倒下的一個。
2010年12月3日，納斯達克向綠諾給出了退市通知。一周后的12月9日，綠諾被摘牌并轉至粉單市場，股價從被質疑時的15.52美元一路暴跌至3.15美元。從3日到本刊發稿時止，《環球企業家》記者數度通過短信、電話和登門拜訪的方式向綠諾創始人及CEO鄒德軍提出采訪要求，均被婉拒。11日，當本刊記者再次出現在綠諾董事辦公室門口時，鄒慌不擇路地起初想立刻躲進辦公室，但或許覺得不妥，又快速地從記者身邊跑過，消失在走廊盡頭。“他現在沒有任何心情談論任何事情。”鄒的妻子綠諾董事長邱建萍阻攔了本刊記者，但同樣拒絕提供更多信息。
鄒德軍的倉皇是可以理解的，他現在極需應付的是來自美國資本市場的后續調查。四家受托于美國投資商和納斯達克市場的審計公司人員已經在大連駐扎數天，對鄒進行連續不斷的詢問。為此，鄒已不得不暫停手頭多數項目施工及商務談判。他仍抱有一線希望：幻想著審計結束后，在滿足條件后能重新提交上市交易申請。
鄒應該恨死了那家叫渾水（MuddyWaters）的美國市場研究公司。11月10日，渾水公司公開質疑綠諾存在欺詐行為，其出具的一份報告中稱綠諾公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元，而且管理層挪用了數千萬美元的公款，其中包括花費320萬美元在美國橘子鎮（OrangeCounty）購買奢華房產。渾水公司還質疑綠諾虛構合同，夸大客戶量，稱其訪問的綠諾公開披露的9家客戶中，有5家否認購買了綠諾的產品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬美元。
11月9日，綠諾股價報收于15.52美元，渾水公司給出的目標價位只有2.45美元，評級為“強力賣出”。隨后，綠諾股價開始暴跌，直至11月17日早盤突然停牌時，最后一筆成交價為6.08美元，當日跌幅即高達14.97%。盯上綠諾的牛虻這次賭對了：為綠諾出具審計報告的會計師事務所和鄒德軍本人之后均承認財務的確有問題。
如果這一切沒有發生，綠諾看起來仍會是中國環保設備行業一個頗具潛力的明星企業，鄒德軍同樣也有一個與其它創業者們類似版本的白手起家故事。綠諾位于遠離大連市區30公里的金州工業配套園的一隅，工廠占地面積只有兩個標準足球場大小，它制造的斜管沉淀罐、煙氣脫硫裝置及高溫鋼坯防氧化設備等外形奇特的環保設備，能夠降低鋼鐵冶煉過程中的廢棄物污染，其客戶包括首鋼京唐鋼廠、本溪鋼鐵、承德鋼鐵等。在過去3年里，從單純環保設備制造逐漸向鋼廠工程總承包商轉型的綠諾，每年銷售收入據稱都以40%以上的速度增長，2009年銷售收入達到1.9億美元（現在我們知道這是假的），2010年前三季度財報披露的銷售額為1.52億美元，這讓綠諾成為這個競爭并不激烈的領域內的未來之星。
這自然吸引了嗅覺靈敏的投資基金、上市中介機構們的注意。綠諾采用的是一種被稱之為“反向并購”(reversetakeover)的迂回方式，買入美國OTCBB（美國場外柜臺交易系統）上的殼公司玉山公司（JadeMountain），于2007年10月11日實現上市。在最近幾年，這類慣熟手法已經成功將350家中等規模的中國企業輸送到美國資本市場。此類生意模式的故事很容易講述：向中國的創業家們兜售這一特殊的“美國夢”，再向海外投資者們推銷中國經濟概念和諸如新能源環保之類的產業概念。
事實證明，這類通過反向并購實現赴美上市的公司提供了許多渾水摸魚（Muddywatersmakeiteasytocatchfish）的機會渾水公司的名稱即來源于此。幫助中國出口此類特殊商品的很多是聲名狼藉的資本掮客和資質可疑的中介機構，對華爾街上的股票做空者來說，這些虛火的中國概念股已經成為其夢寐以求的狩獵之地。
一位熟悉鄒德軍的人說，鄒本來是懷有強烈的實業夢想的，但資本市場提供的如此輕易的變現機會大大吸引了他，在最近幾年，他的更多精力都轉移至此。鄒也許應該得到更公允的評價“中國企業家們成心造假的很少，通過反向并購上市的初衷都是為了省錢，他們對基本游戲規則知之甚少，不知不覺中成為了獵物。”熟悉中國企業反向并購上市的盛金資本合伙人周凡對《環球企業家》說。
機會主義者
時光倒流四年，如果再讓鄒德軍選擇一次，他或許會對前來游說綠諾上市的資本掮客說不。“如果不是2006年年初因為擴張導致資金鏈岌岌可危，打死他也不會去想上市的。”一位跟隨了鄒多年的老員工向《環球企業家》透露，在很長時間內，鄒德軍都對資本有莫名的恐懼感，擔心被美國繁瑣的證券法規捆住手腳。
今年50歲的鄒德軍是遼寧營口市興工里人，在周圍人眼里，鄒是一個眼光非常獨到，善于發現又敢于抓住別人不敢嘗試的機會的人。當地同行說，銷售出身的鄒很善于處理人際關系，在國內鋼廠中擁有廣泛的人脈。在綠諾的辦公樓里，鄒德軍與當地政府官員的合影被放大后鑲嵌在相框里懸掛在走廊顯眼處這個留著板寸發型的老板，每次接待投資者和官員都喜歡穿一件深灰色西服，并系一條天藍色領帶。
綠諾是由鄒德軍1998年開辦的氧氣閥門廠發展而來，最開始設在大連金州租來的一間小屋里。彼時鄒德軍已經38歲。熟知鄒的人向本刊透露，年輕時候鄒曾經響應號召下鄉到農村去，其后在海軍里服役四年，退役后在一家機械修配廠做了兩年工人，期間考入遼寧廣播電視大學。此后，他在遼寧省營口市一家鋼琴公司干了十年。創業后，在向鋼廠銷售閥門及過濾器的過程中，他敏銳發現了鋼廠污水處理領域的市場需求。
2000年為濟南鋼鐵提供污水處理設備，是鄒德軍第一次涉足環保設備產業。據一位綠諾的工程師介紹，一開始鄒德軍只是給其他環保企業承包下來的工程做配套服務，鄒為此四處找技術人員研發，直到運用到濟南鋼鐵的“斜管沉淀罐污水處理系統”研發成功，讓他擁有了叩開這個市場的利器。
如果用里氏地震來形容這場風波，它所引發的震蕩已經超過了2007年江西賽維LDK太陽能公司（LDK.NY）的“庫存門”事件（詳情請于Gemag.com.cn查閱《賽維浮沉》一文），彼時賽維LDK艱難地保住了聲譽。但這一次，一股質疑小盤中國概念股的潮流已經傷及多家上市公司，比如保定的東方紙業（ONP.AMEX）、深圳的旅程天下（UTA.NY）、蘇州阿特斯太陽能（CSIQ.NASDAQ）和陜西綠色農業（CGA.NY）等公司，綠諾是最先倒下的一個。
2010年12月3日，納斯達克向綠諾給出了退市通知。一周后的12月9日，綠諾被摘牌并轉至粉單市場，股價從被質疑時的15.52美元一路暴跌至3.15美元。從3日到本刊發稿時止，《環球企業家》記者數度通過短信、電話和登門拜訪的方式向綠諾創始人及CEO鄒德軍提出采訪要求，均被婉拒。11日，當本刊記者再次出現在綠諾董事辦公室門口時，鄒慌不擇路地起初想立刻躲進辦公室，但或許覺得不妥，又快速地從記者身邊跑過，消失在走廊盡頭。“他現在沒有任何心情談論任何事情。”鄒的妻子綠諾董事長邱建萍阻攔了本刊記者，但同樣拒絕提供更多信息。
鄒德軍的倉皇是可以理解的，他現在極需應付的是來自美國資本市場的后續調查。四家受托于美國投資商和納斯達克市場的審計公司人員已經在大連駐扎數天，對鄒進行連續不斷的詢問。為此，鄒已不得不暫停手頭多數項目施工及商務談判。他仍抱有一線希望：幻想著審計結束后，在滿足條件后能重新提交上市交易申請。
鄒應該恨死了那家叫渾水（MuddyWaters）的美國市場研究公司。11月10日，渾水公司公開質疑綠諾存在欺詐行為，其出具的一份報告中稱綠諾公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元，而且管理層挪用了數千萬美元的公款，其中包括花費320萬美元在美國橘子鎮（OrangeCounty）購買奢華房產。渾水公司還質疑綠諾虛構合同，夸大客戶量，稱其訪問的綠諾公開披露的9家客戶中，有5家否認購買了綠諾的產品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬美元。
11月9日，綠諾股價報收于15.52美元，渾水公司給出的目標價位只有2.45美元，評級為“強力賣出”。隨后，綠諾股價開始暴跌，直至11月17日早盤突然停牌時，最后一筆成交價為6.08美元，當日跌幅即高達14.97%。盯上綠諾的牛虻這次賭對了：為綠諾出具審計報告的會計師事務所和鄒德軍本人之后均承認財務的確有問題。
如果這一切沒有發生，綠諾看起來仍會是中國環保設備行業一個頗具潛力的明星企業，鄒德軍同樣也有一個與其它創業者們類似版本的白手起家故事。綠諾位于遠離大連市區30公里的金州工業配套園的一隅，工廠占地面積只有兩個標準足球場大小，它制造的斜管沉淀罐、煙氣脫硫裝置及高溫鋼坯防氧化設備等外形奇特的環保設備，能夠降低鋼鐵冶煉過程中的廢棄物污染，其客戶包括首鋼京唐鋼廠、本溪鋼鐵、承德鋼鐵等。在過去3年里，從單純環保設備制造逐漸向鋼廠工程總承包商轉型的綠諾，每年銷售收入據稱都以40%以上的速度增長，2009年銷售收入達到1.9億美元（現在我們知道這是假的），2010年前三季度財報披露的銷售額為1.52億美元，這讓綠諾成為這個競爭并不激烈的領域內的未來之星。
這自然吸引了嗅覺靈敏的投資基金、上市中介機構們的注意。綠諾采用的是一種被稱之為“反向并購”(reversetakeover)的迂回方式，買入美國OTCBB（美國場外柜臺交易系統）上的殼公司玉山公司（JadeMountain），于2007年10月11日實現上市。在最近幾年，這類慣熟手法已經成功將350家中等規模的中國企業輸送到美國資本市場。此類生意模式的故事很容易講述：向中國的創業家們兜售這一特殊的“美國夢”，再向海外投資者們推銷中國經濟概念和諸如新能源環保之類的產業概念。
事實證明，這類通過反向并購實現赴美上市的公司提供了許多渾水摸魚（Muddywatersmakeiteasytocatchfish）的機會渾水公司的名稱即來源于此。幫助中國出口此類特殊商品的很多是聲名狼藉的資本掮客和資質可疑的中介機構，對華爾街上的股票做空者來說，這些虛火的中國概念股已經成為其夢寐以求的狩獵之地。
一位熟悉鄒德軍的人說，鄒本來是懷有強烈的實業夢想的，但資本市場提供的如此輕易的變現機會大大吸引了他，在最近幾年，他的更多精力都轉移至此。鄒也許應該得到更公允的評價“中國企業家們成心造假的很少，通過反向并購上市的初衷都是為了省錢，他們對基本游戲規則知之甚少，不知不覺中成為了獵物。”熟悉中國企業反向并購上市的盛金資本合伙人周凡對《環球企業家》說。
機會主義者
時光倒流四年，如果再讓鄒德軍選擇一次，他或許會對前來游說綠諾上市的資本掮客說不。“如果不是2006年年初因為擴張導致資金鏈岌岌可危，打死他也不會去想上市的。”一位跟隨了鄒多年的老員工向《環球企業家》透露，在很長時間內，鄒德軍都對資本有莫名的恐懼感，擔心被美國繁瑣的證券法規捆住手腳。
今年50歲的鄒德軍是遼寧營口市興工里人，在周圍人眼里，鄒是一個眼光非常獨到，善于發現又敢于抓住別人不敢嘗試的機會的人。當地同行說，銷售出身的鄒很善于處理人際關系，在國內鋼廠中擁有廣泛的人脈。在綠諾的辦公樓里，鄒德軍與當地政府官員的合影被放大后鑲嵌在相框里懸掛在走廊顯眼處這個留著板寸發型的老板，每次接待投資者和官員都喜歡穿一件深灰色西服，并系一條天藍色領帶。
綠諾是由鄒德軍1998年開辦的氧氣閥門廠發展而來，最開始設在大連金州租來的一間小屋里。彼時鄒德軍已經38歲。熟知鄒的人向本刊透露，年輕時候鄒曾經響應號召下鄉到農村去，其后在海軍里服役四年，退役后在一家機械修配廠做了兩年工人，期間考入遼寧廣播電視大學。此后，他在遼寧省營口市一家鋼琴公司干了十年。創業后，在向鋼廠銷售閥門及過濾器的過程中，他敏銳發現了鋼廠污水處理領域的市場需求。
2000年為濟南鋼鐵提供污水處理設備，是鄒德軍第一次涉足環保設備產業。據一位綠諾的工程師介紹，一開始鄒德軍只是給其他環保企業承包下來的工程做配套服務，鄒為此四處找技術人員研發，直到運用到濟南鋼鐵的“斜管沉淀罐污水處理系統”研發成功，讓他擁有了叩開這個市場的利器。
綠諾的一位不愿透露姓名的管理人員回憶，在創業初期的那些日子里，鄒身先士卒，不僅確保設備按時交付安裝，還向客戶承諾十年的保質期。他經常和工人吃住在一起，2003年大年三十的晚上，他和妻子還在和工人們一起在濟南鋼鐵項目工地上排除故障，晚飯時捧一碗餃子在工地現場就吃起來。
最困難的時候，綠諾曾經連續四個月沒有發工資，但鄒撐了下來。“鄒總說我們的目標就是成為大連甚至中國最優秀的環保公司。”這位鄒德軍老部下對《環球企業家》說。
隨著訂單增多，2003年鄒德軍在金州工業配套園買下了20畝土地建工廠。2004年，時值中國鋼鐵產業火爆，而且國家也提高了鋼廠污水處理的標準，眾多鋼廠原有設備需要改造，綠諾的產品因節省占地、設備穩定獲得不少鋼廠青睞。“2005年我們做水處理最小的單子是1500萬，最大的單子是8000萬，一年下來有兩個億的銷售額，但鄒當時對外只說四千萬，說是要低調。”一位綠諾工程師向本刊透露。
2005年，鄒德軍決定進軍煙氣脫硫行業與重機械加工領域。“鋼廠污水處理的市場容量極其有限，隨著設備逐步完善，這些項目是做一單少一單。”博奇環保科技有限公司總裁白云峰告訴《環球企業家》。
幫助中國科學院過程工程研究所做配套，讓綠諾拿到了2005年濟南鋼鐵試水燒結機煙氣脫硫項目，這是綠諾在污水處理領域外做的第一次嘗試。綠諾從中科院過程所及美國一家名為盛尼克的脫硫公司學到了鋼廠煙氣脫硫的技術，經過應用改良后在行業里頗具競爭力，而鄒與鋼廠的良好關系更讓他看到了一個別人沒有看到的機會：國家節能減排的強制規定讓鋼廠不得不安裝燒結機脫硫裝置，而其他仍在享受火電廠項目豐厚利潤的煙氣脫硫企業則忽略了這一機會。
2007年后，綠諾先后接下了邯鄲鋼鐵、攀枝花新鋼釩、湖南華菱漣鋼等四五個大型燒結機脫硫項目，一躍成為國內鋼鐵產業清潔技術設備領域銷售額最大的企業之一。
鄒也曾在2004年底嘗試進軍光伏和風電產業，但在付出大量人力財力后，因為難以突破熱轉換技術瓶頸，而在一年后放棄。2005年年底，鄒德軍又進入重機械加工領域，斥資數億元買來十余臺數控加工機床，希望接下大連紅沿河核電站及大連造船廠海上平臺機械加工的大單，然而在廠房蓋到一半的時候，綠諾的資金鏈斷了。
這是鄒創業以來遇到的最大挑戰之一。一位員工回憶，當時有兩個污水處理項目進行到了一半，客戶還沒有付款，綠諾把設備運到了工地，卻沒有資金進行后續安裝和運營，而重工項目卻沉淀了大量資金。對資金的饑渴讓鄒德軍想到了曾經向其游說上市的投行們。
鍍金
2005年，香港致富資本集團幫助與綠諾僅一墻之隔的傅氏國際雙金屬線纜有限公司（FSIN.Nasdaq）通過反向收購在OTCBB上市（2007年8月轉板納斯達克）。2006年11月，鄒德軍與致富資本總裁胡誠一拍即合，聘請其為綠諾上市的財務顧問。致富資本隨后幫助鄒德軍完成了公司財務整理和境外架構設計。
在2003年入駐金州工業配套園后的幾年時間里，綠諾的股權結構已發生變化。金州區工商局檔案顯示，2003年2月大連綠諾環境工程科技有限公司注冊成立時，注冊資本為700萬元，經營環保設備研究、開發制造，其中鄒德軍出資500萬元，其妻邱建萍以實物形式出資200萬元。經過幾次增資后，2006年12月這家公司的凈資產被評估為3150萬元，注冊資本增至3050萬元，由注冊地在英屬維爾京群島的創想集團有限公司全資持有。創想集團注冊時間是2006年11月，董事長為1982年出生的張賾。綠諾的一位財務人士向本刊透露，張賾為鄒德軍的外甥這顯然是鄒德軍為其境外上市而做出的一個股權架構和安排。
致富資本幫助綠諾找到了一家在美國OTCBB市場上交易的玉山公司（JadeMountain）。玉山公司的前身之一是美國明尼蘇達州的一家生物技術公司，該公司成立于1984年，并于2005年解散，是一個處于休眠狀態的“殼資源”。在致富資本的操作下，通過股權置換，創想集團完成了反向收購，玉山公司隨后更名為大連創想環境工程有限公司，綠諾科技成為其全資子公司。
2007年10月11日，綠諾（RINOInternationalCorp.）正式在OTCBB掛牌，當天股票收盤價為4.48美元。該筆交易也包括了一筆2500萬美元的私募融資，投資者為美國銀行和Pinnacle基金。綠諾是美國銀行投資的僅有的兩家中國公司之一，Pinnacle則是美國的一家中型基金。頂著火爆的中國環保概念，上市后綠諾的股票價格一路攀升，到2008年甚至一度突破了13美元，美國銀行及Pinnacle基金借機套現退出。
致富資本總裁胡誠在綠諾事件發生后專門研究了渾水公司的報告，很慶幸其中提到的財務問題并沒有發生在該公司為綠諾登陸OTCBB市場做財務顧問的那段期間。胡告訴《環球企業家》，綠諾在2007年10月上市之前的財務狀況還不錯，雖然利潤不高，但是訂單儲備不錯，是一家有潛力的公司，他相信綠諾現在的真實財務狀況應該比2007年時至少不會差。
綠諾采用的這一以“私募公投”(PIPE)融資并上市的方式對很多中國民營中小企業來說頗具吸引力。“與IPO公募相比，PIPE的特點是做融資很快，最快時一個月就可以做完。”2009年之前在反向并購市場十分活躍的羅仕證券中國區首代、中國研究部總監馬峻告訴《環球企業家》。
但事實上，最大受益者是這些中介機構。截至2010年8月，致富資本已經成功運作8家中國企業在納斯達克和OTCBB上市。企業為圖省事，牽頭的財務顧問公司往往向其介紹包括審計師事務所、投資者關系公司等整個鏈條上的服務機構。或者財務顧問想多賺錢，或者企業想省錢，經常就會出現請的審計所和律所都是很小的、不知名的、不那么讓人放心的機構。為綠諾出具審計報告的FrazerFrost會計師事務所，它此前的兩家客戶已被曝出有賬目問題，現在，FrazerFrost正在接受美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）的調查。PCAOB稱，有40家會計師事務所在為中國企業出具審計確認函，這些事務所的合伙人數量都在五人以下。
第一次從美國資本市場融到的2500萬美元資金對鄒德軍來說堪稱雪中送炭。綠諾隨即再度擴大產能，這個2006年銷售收入僅1031萬美元的公司，在2007年實現了6340萬美元的銷售收入。2008年雖遇金融危機，但綠諾的銷售收入仍達到1.39億美元。
成功上市也讓綠諾儼然變身為大公司。訂單量大幅增加，經常能和包括首鋼、邯鋼在內的大鋼廠合作，且簽的合同不少是總承包合同，“這讓我們有更大的調整余地可以選擇自己做脫硫裝置總設計，而將主建、施工及設備安裝分包給其他設備商。”綠諾一位高管這樣解釋最近三年的超常規增長。
資本市場的初戰告捷讓鄒德軍有了更大的胃口。但他很快發現自己上當了：盡管上市費用便宜，但所謂的OTCBB市場交易量極小，并非華爾街關注的主流。
“在機構投資人眼里，借殼上市的公司一般屬于"二奶"公司，沒有進行過正規律所和審計的盡職調查，他們不會購買這類股票。”盛金資本合伙人周凡說。通過反向收購方式上市的公司中類似圣元國際（SYUT.Nasdaq）這樣的好公司很少。圣元轉板納斯達克時，則聘請了高盛和摩根士丹利，而大投行接單的前提條件很明確，必須經過四大會計師事務所審計，唯有這樣才能打消華爾街的疑慮。
或許明白了這一點，鄒德軍隨即炒掉了反向并購時合作過的所有中介機構，包括致富資本、美國道格拉斯集團及律所和審計公司，尋找更為知名的機構合作。2009年年初的一天，鄒德軍遇到了已協助多家中國企業在美上市的羅德曼投資銀行（Rodman&Renshaw）。在后者幫助下，當年7月，綠諾成功轉板納斯達克市場。12月，綠諾以每股30.75美元的高價增發，再次融資1億美元。
然而令鄒德軍萬萬沒有想到的是，也就是這次1億美元的成功融資，讓綠諾的財務瑕疵暴露在華爾街空頭面前。
渾水公司是2010年9月才開始對綠諾進行調查的，起因是《巴倫周刊》的一篇文章中提及綠諾“已經換了三個審計師，四個首席財務官，并兩次調整以往的財務報表數字”。渾水公司研究了綠諾2008年至2010年的財報，發現其財報靚麗得令人難以置信。
地雷出現在2009年11月綠諾公布的三季度報表。在二季度報表非常不理想的背景下，其三季度財報遠遠超乎預期，毛利率環比高出10多個百分點，股票當天應聲上漲20%到28美元，隨后又上漲到35美元的歷史高點。但問題是，鄒德軍對此給不出有力的解釋。接下來的故事說明了一切：綠諾以此實現高位融資。
針對渾水公司關于綠諾財務及客戶方面造假的指責，綠諾一位離職部長說，綠諾2009年收入不可能只有1500萬美元，僅首鋼京唐鋼廠脫硫裝置及運營的合同金額就達到8億元人民幣，同時污水處理入賬超過了7000萬元，此外還包括漣鋼、本鋼及攀鋼的合同都在數千萬以上。但是，他亦承認其中部分合同存在著難以預期的變更，“合同簽下來后，設備都運去了，但那個鋼廠突然被兼并了，合同到現在也沒著落，我們該怎么去披露？”他告訴《環球企業家》。
讓情形惡化的，是綠諾對于渾水公司質疑的最初回應，不但行動遲緩，而且給了一個很不明智的解釋。在主動將股票停牌四天后，為綠諾提供審計的FrazerFrost會計師事務所在11月19日向美國證交會提供文件稱，當問及公司其他的合同時，鄒德軍在電話里承認其中大約有20%到40%合同是有問題的。鄒或許認為情況完全沒有渾水公司說的那么嚴重，但他顯然沒有意識承認造假的嚴重性這已觸及了美國資本市場游戲規則的底線。
12月3日，納斯達克向綠諾下發了退市通知。“請理解現在特殊時期有些事情是無奈的，結果或許很快會出來，在那之前律師不讓我們說任何話。”12月10日，鄒德軍在電話里對《環球企業家》說。
牛虻
曝光綠諾“皇帝的新衣”的渾水公司負責人在接受《環球企業家》書面采訪時稱，綠諾這么快就被退市還是有些讓他感到吃驚，他原本預期綠諾會“努力掙扎一下”。
這家神秘的并未獲評級資格的調查公司成立于2010年年初。公司負責人卡森•布洛克（CarsonBlock）在接受《華爾街日報》采訪時說，2009年，他與工廠專家里根（SeanRegan）前往東方紙業（ONP.AMEX）為卡森的父親比爾•布洛克（BillBlock）的公司進行盡職調查，發現東方紙業的實際運營狀況與財報有很大出入，兩人決定成立渾水公司，目的是抓住這些試圖渾水摸魚的中國概念股公司。比爾•布洛克曾有很長的吹捧爛股的歷史，他將一些公司的評級列為“強力推薦買入”，這些公司則給他錢。
卡森•布洛克有一個中文名字叫博樂康，自稱是美國商會企業家委員會及小企業委員會主席，同時還是芝加哥肯特法學院的兼職教授。他在中國還有多項生意：在上海擁有一家私人倉儲公司，并經營著一家幫助外國公司在中國做生意的網站。
被渾水公司質疑的東方紙業在2010年6月28日報告發布后股價由原先的14.79美元一度暴跌到4美元附近。11月30日，東方紙業發布了該公司審計委員會聯合樂博法律事務所和德勤的獨立調查結果，否定了渾水公司的質疑。
對東方紙業的質疑是卡森•布洛克在實地調查后做出的，但在對綠諾發起質疑前，渾水公司并沒有到訪大連。“對我們來說，掃一眼就能很容易地發現這個公司存在嚴重問題，特別是他們的資產負債表看起來不真實，他們對于稅收待遇的描述顯然是錯誤的。”渾水公司稱。
在直觀上懷疑綠諾的財務數據存在問題之后，渾水公司調查了綠諾上報給中國稅務部門的2009年財務數據并與其在美國公布的數據作比較，發現二者差距非常大。“前者的收入比在美國公布的收入低94.2%。”渾水公司認為前者更可信。
渾水公司在和本刊來往的10多封郵件中表示，渾水公司成立的原因是由于他們注意到在美國市場中有一些人利用中國概念從事欺詐，這些行為也損害了中國的合法在美國上市公司的利益，因為前者的行為嚇跑了投資者，讓投資者遠離所有的中國股票。渾水公司的核心業務就是研究在美國上市的中國概念股票。“我們希望可以幫助曝光那些壞公司，讓美國市場成為那些好的中國公司受歡迎的成長伙伴。”渾水公司稱。
不過，綠諾的一位已離職工程師在接受《環球企業家》采訪時表示，渾水公司曾兩次給他打電話，試圖向他了解綠諾的實際情況，他都沒有答應。這名工程師聲稱，渾水公司和華爾街的一些看空機構有著特殊的聯系。
而在渾水公司發布看空東方紙業的報告后，東方紙業稱渾水公司此前曾向他們索取30萬美元的費用，被拒絕后就出了看空報告進行報復。在給本刊回復的郵件中，渾水公司否認這一說法。渾水公司稱，曾委托一個獨立的公司做關于東方紙業的盡職調查，那個公司曾經和東方紙業“談過生意”，但是由于東方紙業沒有通過盡職調查，那家公司也就沒再提出此類要求。
渾水公司聲明自己是一家盈利性機構，他們向投資者出售研究產品及服務，包括盡職調查服務等。更主要的收入來自于，在發布看空的報告前，它們就已經在該股票上埋好了大量空倉。渾水公司沒有透露在其報告導致綠諾科技暫停交易后是否仍然持有倉位。
不過，在雅虎的綠諾論壇上，很多人質疑渾水公司這么做是否合法，并認為其是在往公司身上潑渾水。羅仕證券中國區首代、中國研究部總監馬峻說，渾水公司這種做空的做法在美國是合法的，有的會先建好空倉，然后向公司發難，之后律師跟進訴訟。“我們也經常看做空的報告和報道，大部分是沒有多少依據的，但是確實能引起市場的恐慌。”馬峻說，當時羅仕證券也和綠諾接觸過幾次，但是“看不清它的業務模式，感覺心里不踏實”。
在綠諾退市后，輸家除了鄒德軍之外，可能還要加上瑞士的永續資產管理公司和美國新澤西州的德雷曼價值管理公司，這兩家公司持有為數不少的綠諾股票。美國美富律師事務所證券訴訟、執法及白領犯罪辯護業務部的聯席主席合伙人杰克?奧斯皮茨（JackAuspitz）告訴《環球企業家》，投資者在對公司的集體訴訟中很難收回全部損失，這種官司會在一到兩年內達成和解，賠償的金額一般相當于投資者損失的5%至15%。民事訴訟往往只尋求金錢賠償而很少導致公司破產，不同的是，政府若發現公司的不良行為，會傾向于讓其遭受更嚴厲的處罰，甚至可能提起刑事訴訟。
渾水公司稱，如果他們有錯誤之處，綠諾可以聯系他們并做出解釋。如果綠諾能夠證明渾水公司錯了，他們會修改報告。不過渾水公司堅持認為，欺詐就是欺詐，無論其程度到底多輕微。“有一個美國諺語講"你不能有點懷孕"也就是說，你要么懷孕了，要么沒有。對于欺詐也是一樣，一旦你越了線，就是欺詐。在這個事情上，我們不認為存在灰色地帶，只有黑和白。”
過去的30天應該被記住。從11月10日到12月9日的30天里，一家頂著中國概念和新能源產業光環的納斯達克上市公司被揭露存在財務造假行為，并最終被納斯達克勒令退市。雖然丑聞主角大連綠諾環境工程科技有限公司（RINO.Nasdaq，下文簡稱綠諾）此前藉藉無名，但這場風波卻有可能從根本上破除此前海外投資者對中國概念股不加鑒別的迷戀和追捧，人們或許還會進一步追問：在最近5年里涌現的諸多新能源概念的新創企業里，還有多少是被過度包裝了呢？
如果用里氏地震來形容這場風波，它所引發的震蕩已經超過了2007年江西賽維LDK太陽能公司（LDK.NY）的“庫存門”事件（詳情請于Gemag.com.cn查閱《賽維浮沉》一文），彼時賽維LDK艱難地保住了聲譽。但這一次，一股質疑小盤中國概念股的潮流已經傷及多家上市公司，比如保定的東方紙業（ONP.AMEX）、深圳的旅程天下（UTA.NY）、蘇州阿特斯太陽能（CSIQ.NASDAQ）和陜西綠色農業（CGA.NY）等公司，綠諾是最先倒下的一個。
2010年12月3日，納斯達克向綠諾給出了退市通知。一周后的12月9日，綠諾被摘牌并轉至粉單市場，股價從被質疑時的15.52美元一路暴跌至3.15美元。從3日到本刊發稿時止，《環球企業家》記者數度通過短信、電話和登門拜訪的方式向綠諾創始人及CEO鄒德軍提出采訪要求，均被婉拒。11日，當本刊記者再次出現在綠諾董事辦公室門口時，鄒慌不擇路地起初想立刻躲進辦公室，但或許覺得不妥，又快速地從記者身邊跑過，消失在走廊盡頭。“他現在沒有任何心情談論任何事情。”鄒的妻子綠諾董事長邱建萍阻攔了本刊記者，但同樣拒絕提供更多信息。
鄒德軍的倉皇是可以理解的，他現在極需應付的是來自美國資本市場的后續調查。四家受托于美國投資商和納斯達克市場的審計公司人員已經在大連駐扎數天，對鄒進行連續不斷的詢問。為此，鄒已不得不暫停手頭多數項目施工及商務談判。他仍抱有一線希望：幻想著審計結束后，在滿足條件后能重新提交上市交易申請。
鄒應該恨死了那家叫渾水（MuddyWaters）的美國市場研究公司。11月10日，渾水公司公開質疑綠諾存在欺詐行為，其出具的一份報告中稱綠諾公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元，而且管理層挪用了數千萬美元的公款，其中包括花費320萬美元在美國橘子鎮（OrangeCounty）購買奢華房產。渾水公司還質疑綠諾虛構合同，夸大客戶量，稱其訪問的綠諾公開披露的9家客戶中，有5家否認購買了綠諾的產品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬美元。
11月9日，綠諾股價報收于15.52美元，渾水公司給出的目標價位只有2.45美元，評級為“強力賣出”。隨后，綠諾股價開始暴跌，直至11月17日早盤突然停牌時，最后一筆成交價為6.08美元，當日跌幅即高達14.97%。盯上綠諾的牛虻這次賭對了：為綠諾出具審計報告的會計師事務所和鄒德軍本人之后均承認財務的確有問題。
如果這一切沒有發生，綠諾看起來仍會是中國環保設備行業一個頗具潛力的明星企業，鄒德軍同樣也有一個與其它創業者們類似版本的白手起家故事。綠諾位于遠離大連市區30公里的金州工業配套園的一隅，工廠占地面積只有兩個標準足球場大小，它制造的斜管沉淀罐、煙氣脫硫裝置及高溫鋼坯防氧化設備等外形奇特的環保設備，能夠降低鋼鐵冶煉過程中的廢棄物污染，其客戶包括首鋼京唐鋼廠、本溪鋼鐵、承德鋼鐵等。在過去3年里，從單純環保設備制造逐漸向鋼廠工程總承包商轉型的綠諾，每年銷售收入據稱都以40%以上的速度增長，2009年銷售收入達到1.9億美元（現在我們知道這是假的），2010年前三季度財報披露的銷售額為1.52億美元，這讓綠諾成為這個競爭并不激烈的領域內的未來之星。
這自然吸引了嗅覺靈敏的投資基金、上市中介機構們的注意。綠諾采用的是一種被稱之為“反向并購”(reversetakeover)的迂回方式，買入美國OTCBB（美國場外柜臺交易系統）上的殼公司玉山公司（JadeMountain），于2007年10月11日實現上市。在最近幾年，這類慣熟手法已經成功將350家中等規模的中國企業輸送到美國資本市場。此類生意模式的故事很容易講述：向中國的創業家們兜售這一特殊的“美國夢”，再向海外投資者們推銷中國經濟概念和諸如新能源環保之類的產業概念。
事實證明，這類通過反向并購實現赴美上市的公司提供了許多渾水摸魚（Muddywatersmakeiteasytocatchfish）的機會渾水公司的名稱即來源于此。幫助中國出口此類特殊商品的很多是聲名狼藉的資本掮客和資質可疑的中介機構，對華爾街上的股票做空者來說，這些虛火的中國概念股已經成為其夢寐以求的狩獵之地。
一位熟悉鄒德軍的人說，鄒本來是懷有強烈的實業夢想的，但資本市場提供的如此輕易的變現機會大大吸引了他，在最近幾年，他的更多精力都轉移至此。鄒也許應該得到更公允的評價“中國企業家們成心造假的很少，通過反向并購上市的初衷都是為了省錢，他們對基本游戲規則知之甚少，不知不覺中成為了獵物。”熟悉中國企業反向并購上市的盛金資本合伙人周凡對《環球企業家》說。
機會主義者
時光倒流四年，如果再讓鄒德軍選擇一次，他或許會對前來游說綠諾上市的資本掮客說不。“如果不是2006年年初因為擴張導致資金鏈岌岌可危，打死他也不會去想上市的。”一位跟隨了鄒多年的老員工向《環球企業家》透露，在很長時間內，鄒德軍都對資本有莫名的恐懼感，擔心被美國繁瑣的證券法規捆住手腳。
今年50歲的鄒德軍是遼寧營口市興工里人，在周圍人眼里，鄒是一個眼光非常獨到，善于發現又敢于抓住別人不敢嘗試的機會的人。當地同行說，銷售出身的鄒很善于處理人際關系，在國內鋼廠中擁有廣泛的人脈。在綠諾的辦公樓里，鄒德軍與當地政府官員的合影被放大后鑲嵌在相框里懸掛在走廊顯眼處這個留著板寸發型的老板，每次接待投資者和官員都喜歡穿一件深灰色西服，并系一條天藍色領帶。
綠諾是由鄒德軍1998年開辦的氧氣閥門廠發展而來，最開始設在大連金州租來的一間小屋里。彼時鄒德軍已經38歲。熟知鄒的人向本刊透露，年輕時候鄒曾經響應號召下鄉到農村去，其后在海軍里服役四年，退役后在一家機械修配廠做了兩年工人，期間考入遼寧廣播電視大學。此后，他在遼寧省營口市一家鋼琴公司干了十年。創業后，在向鋼廠銷售閥門及過濾器的過程中，他敏銳發現了鋼廠污水處理領域的市場需求。
2000年為濟南鋼鐵提供污水處理設備，是鄒德軍第一次涉足環保設備產業。據一位綠諾的工程師介紹，一開始鄒德軍只是給其他環保企業承包下來的工程做配套服務，鄒為此四處找技術人員研發，直到運用到濟南鋼鐵的“斜管沉淀罐污水處理系統”研發成功，讓他擁有了叩開這個市場的利器。
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